美国公司债市场：BAA级债券的崛起与金融稳定性隐忧

元描述： 美国公司债市场正在发生巨变，BAA级债券发行量激增，而AAA级债券发行量却萎缩，这引发了对美国金融稳定性的担忧。本文将深入分析这一现象，并探讨其对投资者的潜在影响。

本文将揭示美国公司债市场中令人担忧的趋势，以及BAA级债券发行量激增对金融稳定性的潜在影响。 近年来，美国非金融企业，尤其是那些风险较高的“高收益债信誉等级”企业的财务杠杆率不断上升，引起了大众和监管机构的广泛关注。美联储在2019年5月的《金融稳定性报告》中指出，过去十年间，美国企业债务的增速超过了同期美国GDP的增速，而近年来，大部分的企业债务增量都来自信誉风险最高的企业。

信誉评级：投资者的指南

为了帮助投资者区分高信誉风险（评级较低）和低信誉风险（评级较高）的债券，信誉评级机构应运而生。由于投资者承担的信誉风险应该在收益率方面得到补偿，因此高评级债券的收益率会相对较低。在所有信誉评级中，评级靠前的债券，即所谓的投资级债券，其中最高的是AAA级，代表着投资级债券中安全性最高的一端。穆迪公司的BAA级或与之相当的标准普尔的BBB级则位于投资级债券中安全性较低的一端。本文中我们将使用BAA级来代表穆迪公司的BAA级和标准普尔的BBB级。

信誉利差：经济健康的风向标

具有类似特征的企业在期限相近的AAA级和BAA级公司债收益率之间的利差水平，反映了投资者承担企业信誉风险的意愿。在其他条件不变的情况下，如果BAA级与AAA级公司债的信誉利差呈现扩展，则说明投资者承担信誉风险的意愿不足。在经济衰退即将到来之前，投资者往往会增加投资组合中高安全性资产的配置比例，因为他们会对持有信誉风险敞口感到不安。因此，BAA级与AAA级公司债之间的信誉利差在经济衰退即将到来之际会变宽，其水平成为有效反映美国经济健康程度的指标。

美国投资级公司债市场的变化

为了弄清当前BAA级与AAA级公司债之间的信誉利差在反映美国经济健康状况方面的有效性，是否能与过去AAA级公司债发行人数量更多的时候相比，我们需要了解近年来美国公司债的发行状况。下图展示了不同信誉等级的美国公司债发行量近年来变化情况，包括AAA级、非AAA级投资级、BAA级和高收益债。

图表：美国公司债发行量变化趋势

[图表示例：年份为横轴，发行量为纵轴，不同信誉等级债券发行量用不同颜色区分，例如AAA级用蓝色，BAA级用红色等]

从图中可以看出，2012年以来，美国高收益债发行量呈现缩水，而投资级公司债发行量在上升，BAA级公司债发行量在2016年四季度以来的各个季度里都赶上或超过了高收益债发行量。

图表的解读：

• BAA级债券发行量激增: BAA级债券发行量的增长说明越来越多的企业选择发行评级较低的债券来融资。
• 高收益债发行量萎缩: 高收益债发行量减少表明投资者对风险较高的企业债券兴趣下降。
• AAA级债券发行量停滞: AAA级债券发行量停滞可能是因为只有少数企业能够达到这一评级标准。

BAA级债券发行量的增长带来了以下挑战:

• 发行人代表性不足: 由于大部分AAA级债券都是由两家公司发行，而BAA级债券的发行人更加具有行业代表性，因此AAA级和BAA级公司债在发行人特性方面无法构成有效的比较。
• 平均剩余期限差异: BAA级公司债的平均剩余期限近年来不断增加，而AAA级公司债的平均剩余期限相对稳定。这表明AAA级公司债的收益率水平代表的是市场对“硕果仅存”的两家AAA级发行人的短期信誉风险的认知，而BAA级公司债的收益率水平代表的是市场对代表性更广泛的工业企业和金融企业的中期信誉风险的观念，这有可能导致这两个收益率之间不具有可比性。

对金融稳定性的影响

BAA级公司债发行量的大增，除了导致BAA级公司债的收益率水平无法与AAA级公司债混为一谈，还会引发市场的担忧吗？为了回答这个问题，我们可以观察不同信誉等级的公司债发行人在净财务杠杆比率方面的差异情况。净财务杠杆比率是指（总负债 - 现金和短期投资）/息税折旧摊销前利润。

图表：不同信誉等级企业净财务杠杆比率变化趋势

[图表示例：年份为横轴，净财务杠杆比率为纵轴，实盘配资门户网不同信誉等级企业净财务杠杆比率用不同颜色区分，例如BAA级用红色，高收益债用蓝色等]

从图中可以看出，在1990年代末至2000年代初，BAA级发行人的财务杠杆率平均值比高收益债等级企业要低，但在最近几年，这两类发行人的财务杠杆率已经十分接近。此外，2003年以来，评级较高的投资级企业的净财务杠杆比率超过了高收益债等级的企业。

图表的解读：

• 财务杠杆率上升: BAA级企业和高收益债等级企业的财务杠杆率上升，说明这些企业正在借入越来越多的债务。
• 高评级企业杠杆率超标: 即使评级较高的投资级企业的财务杠杆率也超过了高收益债等级的企业，这表明整个美国公司债市场都面临着更高的风险。

BAA级债券发行量激增带来的风险:

• 信誉评级下调风险: 由于BAA级公司债的未偿余额以及投资级公司债整体的净财务杠杆比率居高不下，大量的美国公司债有可能被降级。
• 市场出清压力: 最近的学术研究结果表明，美国的保险公司对被降级到高收益债等级的公司债“一抛了之”。因此，已经因为发行人的信誉评级展望恶化而遭受价格价值降低的公司债，会因为相关的出清压力而承受更大的价格跌落压力。

结论

截至2018年底，美国公司债市场的未偿余额为9.2万亿美元，规模与美国抵押支持证券市场相当。我们认为，尽管在2008年金融危机后，美国公司债市场的大部分发行量来自于投资级债券，但BAA级债券的大量发行会引发市场对美国金融稳定性的担忧。此外，AAA级公司债和BAA级公司债在到期期限和企业特性等方面的差异，导致BAA级和AAA级公司债之间的信誉利差在衡量投资者对美国公司债信誉风险的态度方面不再有效地发挥晴雨表的作用。

需要注意的是， 上图显示的是所有类型企业的净财务杠杆率的平均值，如果仅仅关注工业企业的净财务杠杆率走势，结果会大不相同。下图显示，高评级工业企业的净财务杠杆率低于低评级的工业企业。

图表：工业企业净财务杠杆比率变化趋势

[图表示例：年份为横轴，净财务杠杆比率为纵轴，不同评级工业企业净财务杠杆比率用不同颜色区分，例如高评级工业企业用红色，低评级工业企业用蓝色等]

图表的解读:

• 高评级工业企业杠杆率较低: 高评级工业企业的净财务杠杆率低于低评级工业企业，表明高评级工业企业在财务状况上仍然相对稳健。

虽然高评级工业企业的财务状况相对稳健，但BAA级债券发行量激增带来的风险仍然不容忽视。 投资者需要密切关注美国公司债市场的变化趋势，并谨慎评估投资风险。

常见问题解答

1. 什么是信誉评级？ 信誉评级是对债务人偿还债务能力的评估，由评级机构（如穆迪、标准普尔）进行。评级越高，代表债务人偿还能力越强，投资风险越低。

2. 什么是信誉利差？ 信誉利差是指不同信誉等级的债券之间的收益率差。例如，BAA级债券的收益率比AAA级债券高，两者之间的收益率差就是信誉利差。

3. BAA 级债券发行量激增对投资者意味着什么？ BAA 级债券发行量激增意味着市场上有越来越多的企业发行评级较低的债券，这对投资者来说意味着更高的风险。

4. 如何判断美国公司债市场的风险状况？ 投资者可以通过观察以下指标来判断美国公司债市场的风险状况：

   • BAA 级和 AAA 级债券之间的信誉利差。
   • 不同信誉等级企业的净财务杠杆比率。
   • 公司债市场的发行量和未偿余额。

5. 投资者应该如何应对美国公司债市场的变化？ 投资者应该谨慎评估投资风险，选择信誉良好、财务状况稳健的企业发行的债券。

6. 美国公司债市场未来的发展趋势如何？ 美国公司债市场的未来发展趋势取决于经济状况和政策环境。如果经济持续增长，政策环境稳定，公司债市场可能会继续发展。但如果经济出现衰退，政策环境不稳定，公司债市场可能会面临更大的风险。

免责声明： 本文仅供一般性信息参考，并非投资建议。投资者应该根据自身情况进行独立研究，并在做出任何投资决策之前咨询专业人士。

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